벤자민 그레이엄을 본받아...(3)

안녕하세요~!! 벤자민 그레이엄의 두 저서 '증권분석'과 '현명한 투자자'를 토대로 코인투자에 적용할 수 있는 원칙을 정리하여 소개하는 포스팅입니다.

첫 포스팅에서는 왜 벤자민 그레이엄인가에 대한 내용과 큰 원칙 10가지를 말씀드렸고
벤자민 그레이엄을 본받아...(1)
벤자민 그레이엄을 본받아...(2)

이어서 그 원칙을 좀더 자세히 소개해드리고 있습니다.

이번엔 네 번째 원칙인 '내재가치와 가격'부터 시작하겠습니다.

(책에서 온 인용문 자체에 임팩트가 있어서 가볍게 보충하는 설명외에 인용문을 위주로 전개했습니다.)

4. 내재가치와 가격

지난 포스팅 때 소개해드린 '안전마진'의 기준을 정하기 위한 전제요소인 내재가치입니다. 먼저 간단한 개념부터 볼까요?

"내재가치는 이해하기 어려운 개념이다. 일반적으로 정의하자면 예컨대 자산, 이익, 배당금, 확실한 전망처럼 사실로 뒷받침되는 가치로서, 인위적 조작이나 극단적 심리로 왜곡되는 시장 호가와는 다른 개념이다. 그러나 내재 가치가 주가처럼 분명하고 확정적일 것으로 생각한다면 이는 커다란 착각이다."

내재가치는 일반적으로 유연한 개념입니다. 한 기업의 실질적인 가치라고 생각하시면 더 편하게 접근하실 수 있습니다. 그러나 시장엔 불확실성이 항상 존재하기 때문에 범위를 가지는 개념일 수밖에 없습니다.

"내재가치 개념은 사례에 따라 더 명확해질 수도 있고 다소 모호해질 수도 있다. 모호할 때에는 내재가치를 "추정가치 범위"로 나타낼 수 있는데, 불확실성이 커지면 이 범위도 넓어진다. 따라서 내재가치 개념이 명확하지 않더라도 시장가격이 내재가치의 최대치나 최소치를 크게 벗어나면 충분히 판단을 내릴 수 있다."

내재가치는 명확하지 않더라도 근사치를 산정하는 것만으로도 충분합니다. 여기까지는 상식적으로 생각해보면 당연한 얘기입니다.

"다양한 분석 사례에서 내재가치 개념이 서로 모순을 일으키지 않도록 개념을 정리해보자. 여기서 핵심은 해당 증권의 내재가치를 명확하게 산정할 필요가 없다는 점이다. 분석가는 단지 증권의 가치가 적정한지, 아니면 시장가격보다 매우 높거나 낮은지만 밝히면 된다. 이런 목적이라면 내재가치의 근사치를 대충 산정하는 것으로도 충분하다."

"주식일반에 대해서 말하자면, 아무리 정교하게 분석해도 주식의 매력도나 실제가치에 대해서 믿을 만한 결론이 나오지 않을 것이다. 그러나 일부 개별종목에 대해서는 실질분석을 통해서 상당히 자신 있는 결론에 도달할 수 있다."

그럼 이제부터 상당히 자신있는 결론에 도달하기 위한 접근을 시도해보겠습니다.

내재가치 = 투자가치 + 현명한 투기가치... 투기가치??

"내재가치가 투자가치만으로 구성되는 것은 아니다. 현명한 투기라면 투기가치도 상당 부분 내재가치에 포함될 수 있다. 따라서 시가에 어리석은 투기가 분명히 반영된 경우에만 시가가 내재가치를 초과한다고 말할 수 있다."

현명한 투기가치가 뭘까요? 어리석은 투기와 함께 다음과 같이 정의하고 있습니다.

[현명한 투기] 찬반양론을 조심스럽게 저울질한 다음 정당하다고 판단될 때 위험을 감수
[어리석은 투기] 상황을 조사하지 않고 무조건 위험을 감수

현명한 투기는 나름대로의 기준을 가지고 여기저기 알아본 후 그 소식들에 대한 종합의견을 가지고 투자하는 경우를 말합니다. 따라서 어떤 소식 하나만 듣고 근거없이 그냥 투자하는 것과는 차이가 납니다. 그래서 내재가치에 포함시킬 수밖에 없습니다. 나름의 정보를 토대로 판단한 투자이기에 흔들림없는 실질가치를 가진다고 본 것이죠.

여기서 갑자기 그럼 내가 하고 있는 게 투자가 아니라 투기라는 생각이 많이 드실겁니다. 맞습니다. 그레이엄의 원칙에 따르면 대부분 투자가 아니라 투기를 하고 있는 경우가 많고 그 와중에 많은 정보와 소식을 알아보며 판단해서 수익을 창출하고자 하시는 분이 곧 현명한 투기자입니다. 그는 현명한 투기를 비난하지 않습니다. 투기와 투자의 구분 자체도 쉽지않기 때문이죠. (더 자세한 내용은 첫 포스팅을 참고하세요)

내재가치 => 기업의 수익력 => 미래 실적예측 => 과거 실적분석

"내재가치는 기업의 수익력에 따라 결정된다. 그러나 "수익력"을 논하려면 미래 실적을 매우 자신 있게 예측할 수 있어야 한다."
"미래 실적 예측은 과거 실적분석에서 출발해야 한다."

실적분석과 함께 그 이면에 숨어있는 사업의 내재적 특성을 고려해야 합니다.

"단순한 실적을 떠나 사업 자체에 타고난 수익력이 있어야 한다."

여기에도 인생의 진리가 들어있습니다. 과거를 통해 미래를 볼 수 있지만 객관적 과거 사실(분석 수치)만으로가 아니라 그에 대한 통찰을 통해 미래를 어느 정도 내다볼 수 있습니다. 깊이 있는 통찰력으로 유명한 소프트 뱅크 손정의 회장님은 과거 400년 전까지의 역사를 제대로 알지 못하고는 사업에 성공할 수 없다고 했습니다. 미래에 대한 현명한 판단을 얻기 위해서는 과거를 참고할 수밖에 없습니다. 그런 점에서 코인투자가 가지는 한계점이 분명한 것은 사실입니다. 워낙 초기시장이다 보니 나름의 통찰을 얻기가 쉽지 않습니다. 수익이라는 측면에서는 과거 실적을 분석하기가 어렵다고 생각합니다. 다만 코인을 개발한 기업이나 개발자의 과거 업적 등을 최대한 끄집어내볼 수는 있습니다.

자 그럼 분석요소를 살펴보기에 앞서 분석에 대한 기본 자세를 한 번 더 짚고 넘어가겠습니다.
중요하지만 전부가 아니다!!!

"엄밀하게 말하면, 만족스러운 실적 통계는 분석가가 판단을 내리기 위한 필요조건이지, 절대로 충분조건이 아니다."

코인투자에 있어서 분석 요소는 다음과 같다고 생각합니다. 사실 여러 포스팅에서 다루어 주시는 요소들의 리스트입니다. 저 나름의 우선순위로 나열해보겠습니다. (이 부분에서 보시는 분들의 선의의 비판과 도움을 구합니다)

1	백서의 비젼 => 수익성 사업성

2	개발진과 경영진의 경력

3	개발기업의 자본력 또는 자본 건전성

4	깃허브 개발 진행상황 및 단계

5	상장된 거래소의 수와 그 거래소의인지도

6	협력기업 또는 투자기업의 인지도

7	와이즈 레이팅스의 코인평가

개별 요소는 크게 영향을 미치지 않을 수도 있지만 종합적으로 고려한다면 코인을 분석하는 데에 가장 현명한 접근이 아닐까요? 이러한 요소들을 수치로 나타내서 평가할 수 있다면, 개별평가는 의미가 떨어져도 코인별 비교분석에는 상당히 유용할 것 같습니다. 이더리움 같이 주요 기준이 되는 코인을 토대로 비교해본다면 좀 더 선명한 수치분석이 될 것 같습니다. 중요한 건 독자적으로 정보를 찾아보고 독자적으로 판단해서 투자하는 것입니다.

다음은 분석의 의미를 심하게 떨어뜨리는 요소들입니다.

분석을 가로막는 걸림돌
a. 부적합하거나 부정확한 데이터 (정보의 출처가 불명확한 경우도 많고 대충 얼버무리듯 던지는 의견들이 사실처럼 퍼지는 경우들을 주의해야겠습니다)
b. 미래에 발생하는 불확실성
c. 시장의 비합리적인 움직임 (시장초기라서 합리적 예측이 어려운 경우가 상대적으로 더 많습니다)

가격반영이 지연되는 위험
"무지나 편견에서 비롯된 저평가 상태가 곤혹스러울 정도로 장기간 이어지기도 하며, 과열이나 인위적 조작에 의한 고평가 상태도 마찬가지로 오래갈 수 있다. 이 때 분석가가 떠안는 위험은 가격 반영이 지연되는 동안 새로운 변수가 발생하는 것이다. 다시 말해서 가격이 마침내 가치를 반영할 시점이 되었을 때, 분석가가 판단의 근거로 삼았던 사실과 추론이 타당성을 상실해버리는 것이다."

가격반영이 지연되는 경우는 최근 상승분위기의 시작을 알리듯 하루만에 약 40% 가까이 올랐던 이오스를 꼽아봅니다. 실은 그 전주에 있었던 Dawn 3.0 업데이트때 반영되었어야 할 가격상승이 그 이후 에어드랍이 예정되며 올라간 것으로 보입니다. 이번 에어드랍이 그 전과는 다른 양태를 보여준 부분도 요소이겠으나 그보단 거의 3개월간 목빠지게 기다렸던 업데이트의 영향이라고 판단됩니다.

"일반적으로 말해서, 어떤 주식의 투기 요소를 평가하는 일은 분석가가 아니라 주식시장의 역할이다. 따라서 분석가가 아니라 시장이 내재가치를 결정한다."

마지막으로 투기 요소는 우리가 평가할 수 있는 게 아니라는 거죠. 그래서 내재가치를 산정하는 것이 이토록 어려운 게 아닐까 생각해봅니다. 위의 분석요소 이외에도 우리는 시장을 자주 들여다보며 시장이 보여주는 투기 요소가 뭘까에 대해서 고민해보아야 하겠습니다. 지금은 초기시장이라 시장에 투기적 요소가 80퍼센트는 족히 넘게 존재한다고 생각합니다. 또한 가상화폐 전체 또는 비트코인에 대한 시각과 전망 그리고 정부나 유명인사의 입장발표가 시장전체에 큰 영향을 미쳐온 것을 인지할 수 있습니다. 그만큼 분석 요소가 쉽게 뒤집힐 수 있는 요인들이 많지 않을까요?

5. 미래는 알 수 없다는 무기!!!

미래는 정말 알 수 없는데도 불구하고 때로 어줍잖은 생각으로 방향을 예상하곤 합니다.
자신도 모르게 스스로 속아넘어가 손실을 볼 때가 많습니다. 투자의 아버지 그레이엄은 철저한 원칙과 최대한의 분석으로 준비하고 나서도 미래를 예측할 수 없다는 전제 하에 잘못될 경우 나타날 수 있는 손실에 대한 회피를 최소화하려고 노력합니다. 해설에서는 전 미연준 의장 벤 버냉키의 시장예측이 빗나가는 사례를 보여주며 미래예측에 대한 경각심을 일깨우고 있습니다.

아래 글 중 가장 강력하게 다가오는 것들을 투자할 때 눈에 잘 보이는 곳에 꼭 붙여놓고 참고하시면 좋을 듯 합니다. 오를 것 같다, 내릴 것 같다는 생각이 나도 몰래스물스물 올라오면 가장 강력한 무기를 버리고 있다고 생각하시면서요 ㅎㅎ
늘 베이스에 깔아놓고 가는 원칙으로 삼으면 좋겠습니다.

"적극적인 투자자가 되는 것을 거부한 것, 그리고 미래를 예측할 수 있는 능력을 포기한 것은 가장 강력한 무기가 될 수 있다."

"미래에 대해서 알 수 있는 것이 얼마나 미약한지에 대해 아는 것(자신의 무지에 대해 받아들이는 것과 같은 것)은 방어적인 투자자의 가장 강력한 무기이다."

"현명한 투자자는 기대하지 못한 것과 과소평가된 것에 대해 항상 경계해야 한다."

"주식의 미래수익을 예상할 때, 유일하게 확실한 것은 그 예상이 틀릴 것이라는 것이다. 과거가 우리에게 가르쳐주듯이 논쟁의 여지가 없는 유일한 진실은 "미래는 항상 우리를 놀라게 한다"는 것이다."

"과거의 놀라운 결과를 미래의 보통주식에서도 기대한다는 것은 상당히 비논리적이고 위험한 결론이다."

"실제로도 진입할 시점과 청산할 시점 정도는 알 수 있다고 생각하는 바보스러운 행동을 하지는 마라. 금융시장에서, 뒤돌아보면 소 잃고 외양간 고치기이지만 앞을 보면 눈뜬 장님이다."

6. 공부하라!!! 기록하라!!!

자신이 어떤 성향의 투자자인지에 따라 노력하는 방법과 접근법도 달라질 수 있습니다. 어떤 투자성향이신가요?

"투자이론가 찰스 엘리스가 설명한 것처럼, 공격적인 접근방법은 육체적으로나 지적으로 힘이 드는 반면, 방어적인 접근방법은 감정적으로 힘이 든다. 만약 남는 시간이 많고 경쟁심이 강하며 스포츠광처럼 생각하고 복잡한 지적 탐구에 끌린다면, 적극적인 방법이 적성에 맞다. 항상 바쁘고 단순한 것을 좋아하고 돈에 대해 생각하기 싫어한다면, 소극적인 방법이 적절하다."

그러나,

"공격적이든 방어적이든 노력하라!!!"

"연습하고 연습하고 또 연습하라."

"수익률은 투자자가 자신의 투자에 쏟을 수 있는 지적인 노력의 정도에 달려 있다. 안전하고 걱정 없는 투자를 원하는 소극적인 투자자에게는 최소한의 수익이 돌아간다. 최고의 수익은 최고의 현명함과 기술을 실행하는 적극적이고 영민한 투자자들에게 돌아간다."

가치투자는 장기투자라며 한 번 머릿속에 건전하게 각인된 기업에 대해 지속적인 조사를 하지 않고 마냥 넣어놓고 '존버'하는 경우가 많습니다. 그레이엄은 일등이 꼴찌가 될 수도 있고 꼴찌가 일등이 될 수도 있다고 합니다.

"건실한 기업은 영원히 건실하고 취약한 기업은 영원히 취약하다는 개념은, 대공황 이후 상황이 다양하게 전개되면서 거의 사라졌다."

"친숙함은 만족을 낳는다. 주식에 익숙해질수록, 방어적인 투자자로 하여금 어떤 숙제도 할 필요가 없다고 생각하는 나태한 투자자로 변하게 하기 쉽다. 당신에게 그런 일이 일어나지 않게 하라."

매수 매도에 대한 기본적인 기록부터 시작해보는 건 어떨까요?

"주식 매수에 대한 지속적이고 아주 상세한 기록을 준비할 자신이 없으면, 처음부터 주식을 사지 마라."

가장 뛰어난 운동선수들과 음악가들도 항상 연습하고 다시 반복하는 것처럼 그레이엄은 투자자도 먼저 연습하기를 권했습니다. 그는 종목을 자세히 조사하고 선택하여 장부책에 가상 매수매도를 기입하며 시작했습니다.

내재가치의 개념, 투자와 투기의 비교 등등 결국 수익창출 즉 돈을 벌어보려고 하는 짓인데 겉으로 보기에 이런 애매한 개념들이 무슨 소용인가라는 생각이 드실 수도 있습니다. 그러나 이런 가치개념들에 대해서 진지하게 생각해보고 나름의 정의를 이해하는 과정을 거치게 되면 투자에 대한 자신의 자세를 객관적으로 평가하고 반성하는 계기를 가지며 더욱 건전하고 안정적으로 변화해가는 자신을 경험하실 수 있습니다. 당장엔 아무 변화가 없는 것 같아도 장기적으로 분명 더 현명한 투자자로 나아가는 과정이 될 꺼라 확신합니다.

부족한 긴 글 함께해주셔서 감사합니다. 열 가지 원칙 다시 한 번 보며 마무리하겠습니다:)

참고서적
벤저민 그레이엄. <현명한 투자자>. 박진곤. 국일증권경제연구소(2007)
벤저민 그레이엄 & 데이비드 도드. <증권분석>. 이건. 리딩리더(2012)

다음 시리즈
벤자민 그레이엄을 본받아...(4)